制造業(yè)或成中資對美并購新機遇

　　綜合比較中美在人工、能源、資金、物流、供應鏈以及稅收等方面的成本，總體而言中國較美國仍占有比較優(yōu)勢，但差距在縮窄。制造業(yè)不同子行業(yè)由于成本構成及銷售對象不同而可能在美國生產(chǎn)更有優(yōu)勢。

　　中美制造業(yè)并購面臨諸多不容忽視的挑戰(zhàn)。美國方面，政府對高端制造業(yè)的收購審查仍有諸多限制，國內(nèi)就業(yè)保護強化，特朗普新政的具體推行也面臨很大不確定性；很多中西部制造業(yè)利潤率不高，本土化生產(chǎn)盈利前景不樂觀。中國方面，短期內(nèi)外匯管控政策趨嚴，且經(jīng)過近年海外并購熱潮，杠桿率攀升與投后整合消化也制約著企業(yè)海外收購的步伐。

　　中美制造業(yè)并購面臨戰(zhàn)略性機遇與挑戰(zhàn)

　　美國在金融危機后的奧巴馬時代即實施了制造業(yè)復興計劃——通過發(fā)展先進制造業(yè)，占據(jù)技術的制高點，其著力點在于高科技清潔能源產(chǎn)業(yè)、生物工程、航空航天、納米技術等。特朗普也將重振制造業(yè)作為一項核心政策主張，但其著眼點在于提升就業(yè)，承諾把流向海外的制造業(yè)就業(yè)機會重新帶回美國。兩相對比，前者由于美國政府對高端技術領域的審查保護，中國企業(yè)很難參與其中；而后者由于在就業(yè)和資金方面的較強訴求以及非核心高端領域的相對側(cè)重，為中國資本提供了參與可能。

　　對中國制造業(yè)來說，內(nèi)外驅(qū)動因素使其處于升級轉(zhuǎn)型的關鍵路口，海外并購需求迫切。外部因素令中國制造業(yè)大而不強，面臨發(fā)達國家制造業(yè)復興“高端回流”與低成本發(fā)展中國家“中低端分流”的前后夾擊；內(nèi)部則面臨人口紅利消失、經(jīng)濟轉(zhuǎn)型以及需求升級的倒逼。

　　所謂“高端回流”，即美、日、歐等發(fā)達國家關注創(chuàng)新、網(wǎng)絡化、智能化、再制造、服務型制造等，大力發(fā)展機器人、3D打印、新能源汽車等先進產(chǎn)業(yè)，試圖重塑制造業(yè)競爭新優(yōu)勢。如美國的先進制造業(yè)回歸計劃；德國的工業(yè)4.0 戰(zhàn)略；日本的機器人產(chǎn)業(yè)革命。

　　所謂“中低端分流”，即“中國制造（Made in China）”的低成本優(yōu)勢正在被亞洲等新興國家追趕。如巴西工業(yè)強國計劃推出擴大市場規(guī)模、增加產(chǎn)品出口多元化的各種措施；印度全球推銷“印度制造（Made in India）”，重點在于改善商業(yè)環(huán)境、增加投資吸引力，提高制造業(yè)就業(yè)水平，提高印度在全球制造業(yè)市場份額等。

　　隨著人口紅利的消失，中國的勞動力成本上升迅速，綜合成本優(yōu)勢已不顯著，2015年中國勞動生產(chǎn)率水平（7318美元）為世界平均水平（18487美元）的40%，相當于美國（98990美元）的7.4%。與此同時，需求端也面臨消費升級，與國內(nèi)結構性的產(chǎn)能過剩形成矛盾，倒逼國內(nèi)的經(jīng)濟增長模式由投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向消費，由低端粗放向高附加值轉(zhuǎn)變，倒逼制造業(yè)的升級轉(zhuǎn)型。

　　新格局下的并購模式與方向

　　中美制造業(yè)比較優(yōu)勢的動態(tài)演變

　　綜合比較中美在人工、能源、資金、物流、供應鏈以及稅收等方面的成本，總體而言中國較美國仍占有比較優(yōu)勢，但差距在縮窄。制造業(yè)不同子行業(yè)由于成本構成及銷售對象不同而可能在美國生產(chǎn)更有優(yōu)勢。

　　人工成本：中國人工成本上漲快，但仍遠低于美國；不過在勞動生產(chǎn)率方面，雖然中國增長迅速，但仍顯著落后于美國。如福耀玻璃的曹德旺所言，美國藍領工資是中國8倍，白領是中國2倍多；又如根據(jù)波士頓咨詢（2014年數(shù)據(jù)），勞動力綜合成本指數(shù)美國為18.2，中國為4.5。

　　能源成本：美國工業(yè)電價約為中國一半，天然氣價格約為1/3。對玻璃（能源占成本比重近一半）等高耗能行業(yè)來說影響顯著。

　　資金成本：中國融資成本高于美國。

　　物流成本：美國相對占優(yōu)。美國沒有過路費、過橋費；中國各種收費較多，油價也偏高。

　　稅負成本：爭議較大。考慮到中國的隱性稅收成本以及制造業(yè)利潤率較低，一般稅前利潤率10%～15%的企業(yè)將增值稅折算成企業(yè)所得稅后的稅率近50%，高于美國的39%（聯(lián)邦企業(yè)所得稅+州與地方所得稅）。

　　供應鏈成本：中國作為制造業(yè)大國，過去幾十年形成了很強的集群和供應鏈優(yōu)勢。

　　新格局下的并購模式與并購方向

　　在中美傳統(tǒng)比較優(yōu)勢下，常見的并購模式主要有：市場換技術模式，中國生產(chǎn)+美國技術+中國市場；前店后廠模式，中國生產(chǎn)+美國技術+美國市場（如萬向在美國的收購）；資源收購模式，中國生產(chǎn)+美國資源；利用兩邊資本市場估值價差的并購套利模式。

　　然而，當前一系列政治經(jīng)濟因素的改變導致上述并購模式面臨挑戰(zhàn)和改變。把握新形勢下并購的“變與不變”，兼顧中美雙方所需，未來適應新格局下的并購模式將主要有以下三類：

　　就業(yè)換技術模式：美國技術+美國生產(chǎn)+國際市場。既可聯(lián)合國內(nèi)對等體量的國企民企對美收購，也可采取“批發(fā)零售”的模式，將美國大中型成熟企業(yè)按技術、品牌分拆出售給國內(nèi)相應民營企業(yè)，幫助其升級壯大。兩種模式下都將保留甚至擴大美國現(xiàn)有本土企業(yè)的生產(chǎn)，但會將其技術和市場進一步放大。

　　發(fā)展階段穿越模式：對于美國已成熟而缺乏增長、但中國等新興市場仍處于需求快速增長階段的某些制造行業(yè)，收購其中的美國優(yōu)質(zhì)企業(yè)嫁接后者市場，如農(nóng)業(yè)機械、土壤、水環(huán)境治理企業(yè)。

　　資源收購模式：美國資源+美國生產(chǎn)+中國市場，如造紙企業(yè)對上游紙漿的收購、棉紡企業(yè)到南卡收購棉田等。

　　新格局下并購模式的特點

　　“美國生產(chǎn)”是共同元素，挽救甚至擴大美國成熟制造業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)就業(yè)，以滿足特朗普政府及民間的就業(yè)訴求，減小收購阻力。

　　“技術”外延更廣，不僅指狹義的科技專利與優(yōu)勢研發(fā)，還包括品牌、渠道、管理等，這對現(xiàn)階段中國制造業(yè)的升級換代同樣重要。因為改革開放近40年，中國成為制造大國，不少代工企業(yè)在技術方面已達到或超越美國水平（當然很多先進高端制造業(yè)領域仍有很大差距），但受制于品牌、售后服務管理以及國際渠道的差距，仍處于游兵散勇、無名英雄局面，急需提升層次品質(zhì)。這樣的升級將幫助國內(nèi)制造企業(yè)：獲得品牌溢價，提高利潤率；提升品質(zhì)和市場份額，提高行業(yè)集中度，促進行業(yè)整合；獲得美國及國際市場的客戶和銷售渠道，進軍國際市場。

　　“全球戰(zhàn)略”是中國的著眼點，制造業(yè)的升級換代瞄準的是全球市場和生產(chǎn)布局。這是微觀上中國企業(yè)發(fā)展壯大的必經(jīng)階段，也是宏觀上推動產(chǎn)業(yè)升級和供給側(cè)改革的必然需求。一方面，通過收購吸收美國的品牌渠道優(yōu)勢，開拓美國及全球市場。這既有利于促進產(chǎn)業(yè)升級，而且對很多周期性行業(yè)來說，還可以緩解國內(nèi)的產(chǎn)能過剩，平衡不同國家的投資周期和對沖風險。另一方面，“美國生產(chǎn)”并不意味著放棄國內(nèi)的生產(chǎn)，可通過整合國內(nèi)零部件生產(chǎn)降低成本，提升其本土競爭力和份額；同時增量全球市場部分仍可根據(jù)比較優(yōu)勢放在國內(nèi)或全球布局。

　　參考上述關于中美成本對比與并購模式的討論，并購方向上可著重考慮以下幾類：

　　第一，擁有核心技術、品牌和渠道，利潤率高的制造業(yè)，如高附加值的汽車零部件企業(yè)，品牌服裝、家電企業(yè)等。

　　第二，中國市場廣闊而美國市場相對缺乏增長的優(yōu)質(zhì)成熟制造業(yè)，如農(nóng)業(yè)機械、土壤治理等。

　　第三，人力成本占總成本比例小、資本或技術密集型制造業(yè)，發(fā)揮美國比較優(yōu)勢，如機械、化工、玻璃等資本品企業(yè)。

　　第四，資源豐富或擁有上游資源的制造業(yè)，以幫助國內(nèi)企業(yè)實現(xiàn)垂直整合，如紙漿廠、雙匯對Smithfield的收購等。